天邦股份市场开拓能力出色

摘自全景网络：兴业证券王唏

　　投资要点

　　国内项目收获颇丰。公司中标蒙牛饲料项目，2007年开始为澳亚牧场提供反刍类饲料，这反映了市场对公司进入禽畜饲料行业的认可。对兰州博亚的收购，将为公司开发西部市场打下扎实的基础。

　　公司已经进军越南市场。公司与四川特驱合资在越南建厂生产水产饲料，越南水产养殖规模世界第5，并且越南政府对渔业大力扶持，因此项目前景看好。

　　努力向产业链上、下游延伸拓展。公司收购了湖南金德意油脂厂，推出了水产饲料-水产养殖-水产品加工的一体化业务，都是具有战略眼光的举措。油脂厂业绩2008年有望实现200%增长。

　　投资建议：2009年EPS1.29元，给予30倍市盈率，目标价38.70元，评级“推荐”。

　　风险提示：灾情、水产品价格下降将造成养殖户拖欠款；非流通股解禁；原料上涨；扩张过快。

　　公司2007年4月3日上市，主营特种水产、家畜饲料和水产品的生产、销售和贸易。公司下属7个控股子公司。总股本6850万股，流通股约占27%，限售股中高管持股约占83%，2008年4月3日部分解禁，占总股本的27%左右。

　　公司产品按照战略板块划分，可以大致分为水产品加工、饲料的生产和销售、油脂加工与销售，未来可能包括生物疫苗产品。

　　所处行业前景看好

　　我国水产品总量目前占世界水产品总量的70%左右，是名副其实的水产品养殖大国。国内由于人民生活水平的持续提高，未来对水产品的需求也将不断释放，故公司所处行业未来几年前景看好。

　　业内主要竞争对手，包括通威、广东恒兴、广东海大、正大集团、希望集团、正邦、烟台普瑞纳等，相比之下，公司规模较小、产能较低、市场占有率较低。由于公司技术实力强，在细分特种水产饲料行业已经占有一席之地，使用客户以个体散养为主，对品牌依赖性较强，由点及面地逐步进入饲料业的其它领域不难实现。且公司由于产品结构高端，毛利率高于业内平均和其它龙头企业，故盈利能力更强。

　　公司技术实力雄厚

　　公司拥有业内唯一的“企业博士后科研工作站”与“国家认定企业技术中心”，两大控股股东均为营养学专家学者，专业背景优势突出。2002年，公司被中国绿色食品发展中心认定为业内第一家“A级绿色产品生产资料”生产企业。

　　公司的膨化饲料经过高温高压属无菌产品，无须添加抗生素，且易于消化，不易造成水体污染和溶氧量下降，不易造成营养物质的大量溶失和饲料大量浪费，在建立技术壁垒的同时，也给公司产品增加了市场竞争力。

　　公司技术背景强大，从业内毛利率较高的特种水产饲料和膨化类饲料着手抢占市场，在品牌建立过程中，逐渐拓展其业务至毛利率较低但市场巨大的畜禽类动物饲料和普通水产饲料。而且公司会主动调整一部分产品的配方，使公司产品受原料涨价影响较小，毛利率基本保持不变，部分产品毛利率甚至出现上升趋势。

　　市场开拓能力突出

　　近年来，公司饲料业务增长明显较2005年前放缓，公司现有产能已经基本饱和，无法满足公司发展需要。2007年中期以来，公司利用IPO的契机，利用募集资金和自筹资金在国际市场、产业链上下游以及其它细分市场，进行了积极而有益的探索。

　　开拓海外饲料市场。公司与四川特驱合作在越南开设饲料工厂开拓越南市场，利用越南的水产养殖特点延长公司的生产周期，正式投产可能要到2008年下半年。

　　越南水产品已经连续5年保持生产量排名世界第5，2006年水产品产量170万吨。越南计划把渔业发展成领导性经济部门，2006年渔业出口创收34亿美元。

　　目前越南适合养殖面积仅开发了10%。由于气候特点，越南一年四季可以养殖水产品，且单亩产量约20吨左右，远远高于我国，故虽然水系总面积相比我国不大，但实际每亩所需饲料远远高于我国。越南水产养殖长期使用进口品牌饲料，对质量要求较高，对公司来说，可以说是非常合适的客户。而且公司也已将原有国内生产的饲料销往越南，反响较好，故将来公司在越南的销售将有保障。

　　开发西部市场。公司通过子公司内蒙古草原天邦与澳亚牧场的合作和收购兰州博亚，共同开发西部市场。其中，澳亚牧场是特仑苏牛奶奶牛放牧的牧场，奶牛为全进口，产奶量极高，养殖方法非常人性化，对饲料的要求也非常高。公司饲料本次能中标澳亚牧场，是对公司非常大的肯定，同时，也为公司继续开拓西部乃至全国畜用饲料市场奠定了基础。

　　产业链一体化延伸

　　在产业链的上游方面，公司收购的湖南金德意将是公司未来业绩增长的亮点。该公司是目前国内主要从事餐厅二次废油回收生产饲料添加油脂的企业。目前税收全免，2008年由于农产品价格的上涨，预计利润将实现超过200%的增长。该公司在生物柴油方面颇有优势，若国家出台相应鼓励细则，公司将大为受益。

　　同时，公司也积极向下游延伸，努力实现“育种－－养殖－水产品加工”一体化。公司从北极品水产品公司聘请了马建明总经理，为公司开拓国内、外市场迈出了扎实的一步。

　　另外，公司所处行业的应收款回款时间约为6-9个月，相对其他行业而言较长。公司通过一体化，直接向养殖户采购产品用于水产品加工，可以抵消饲料货款，直接缩短了应收账款周期，降低应收账款数量。目前盐城水产品已经拿到出口证书，2007年初开始试生产，2008年正式生产，产品附有绿色无公害标志。

　　全面控制成本上涨

　　公司生产所用主要原料为鱼粉、豆粕、玉米蛋白等，原料成本占总成本的比重超过90%，水产饲料成本对原料价格的敏感程度较强。

　　除此以外，水产饲料成本对饲料价格具有一定的传导作用，但是水产饲料成本对原料价格的敏感程度要强于其对销售价格的传导作用，是导致公司产品毛利率出现一定幅度变化的主要原因。

　　公司目前在原料方面采用套期保值的做法，从一定程度上控制了原料价格上涨给公司带来的风险。另一方面，公司也采用原料替代法，使原料价格上涨对成本影响相应降低。

　　盈利预测

　　假设公司主要产品价格保持相对稳定；江苏滩涂项目由于拿地成本较高，为1万/亩，暂缓进行，假设此项目不记入；假设公司其余项目进展顺利。

　　预计公司2007～2009年EPS分别为0.39元、0.87元、1.29元。给予30倍市盈率，目标价38.70元，评级“推荐”。

　　作者声明：在本人所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价的证券没有任何利害关系。本文观点仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。

                                  南方渔网编辑：陈如燕