上半年淡水鱼价上涨 水产饲料有望走出独立行情

　投资逻辑

　　水产饲料行业有望全年景气。淡水鱼价格上半年同比增长15%以上，鱼肉价格与猪肉价格相关性较低，水产饲料有望走出独立行情。

　　公司二十多年积累了高性价比的产品优势，以及成熟的品牌和渠道资源。

　　产品质量过硬，性价比高，结合公司研发的养殖模式使养殖户盈利高。

　　公司开发了完善的销售渠道，并在西南、华东地区根基牢固市占率高。

　　公司经过两年多的经营改善，收入反转大概率确定，盈利逐步提升。

　　在业务推广上，董事长亲自挂帅，战略上重视饲料业务及其营销推广；基层大力开展养殖研讨会，重拾服务体系，主推优势产品。

　　在企业内部方面，2010 年严虎担任总经理后，提高运营效率，精简审批流程，将管理重心下移，并提升了中低层员工的薪酬激励水平。

　　从业绩来看，公司 2011 年饲料销量同比增长21%。2012 年1 季度公司收入增长31.6%，1 季度预收款增速高达80%，净利率虽为-4.55%但同比仍提高了0.54%。未来在管理费用方面仍有较大的提升空间。

　　公司食品业务已建立了成型的养殖模式和优质的产品，前景看好。目前正积极改善销售与盈利水平。我们认为未来三年食品业务将逐步减亏。

　　投资建议

　　我们预测 2011-2013 年主营收入分别为157、198 及241 亿元，同比增长35.7%、26.0%和21.6%。未来三年EPS 分别为0.24、0.30 和0.42 元，净利润同比增长97.1%、26.9%和41.9%。若增发完成后摊薄EPS 分别为0.20、0.25 和0.36 元。

　　A 股目前主要饲料类上市公司平均估值水平为21×12PE，结合公司的反转，我们给予公司21-26×13PE 的估值水平，目标价6.4-7.9 元，首次给予“增持”的投资评级。

　　风险

　　洪涝或干旱灾害导致水产饲料不景气的风险。玉米、豆粕、鱼粉等原料成本快速上涨风险。