中报点评:东方海洋海参稳健三文鱼惊艳

事件:东方海洋发布2011年中期业绩,期内实现销售额3.29亿元,同比增长33.98%;归属母公司净利润3262万元,同比增长31.26%,对应EPS 为0.134元,处于前期预增区间30-50%的下限附近。

　　增长动力解析:上半年海水养殖业实现销售额6861万元,同比增长22.82%,养殖业务的综合毛利率为58.21%,比2010年上半年下降了4.62%;水产品加工业务实现销售额2.55亿元,综合毛利率11.96%,同比增长了3.92个百分点。

　　海参业务分析――毛利率:海水养殖业务利润率下滑主要系海参毛利率下滑7.63个百分点所致。一方面,公司上半年海参销售价格180元/公斤,同比持平;另一方面,海参捕捞的人工成本今年上升了近三成,加上折旧增加及苗种费按比例结转,使得东方海洋海参捕捞量激增的2011年海参生产成本上升明显。

　　海参业务分析――量增:2011年1-6月份公司海参产销量为310吨左右,而2010年同期接近200吨左右,海参产销规模同比增加59%,在价格持平的背景下,上半年海参销售收入同比增加52%,至6325.71万元,我们判断下半年海参捕捞最旺季到来之际,东方海洋的秋冬季海参捕捞量会保持40%以上的增长,预计2011年全年公司海参产销量达到836吨左右,预计2012-13年销量分别为1110吨、1158吨。

　　海参业务分析――海参价格看涨到200-220元:从上半年几家海参企业销售难易程度判断,海参的真实需求依然强劲,供不应求仍是主旋律,因此对需求的判断比供给的判断更重要。下半年随着通胀预期的回落及核恐慌事件误伤需求的烟消云散,全国海参需求量环比回升将是大势所趋(2011年6月份北京星级以上酒店餐饮额同比增速达13.45%,较4、5月份高出近3个百分点,或许暗未着海参价格走强的信号)。随着国庆、中秋等季节性消费旺季到来,我们预计海参价格上涨到200-220元/公斤为大概率事件。

　　在海参保持稳健增长的同时,2010年公司充分利用山东半岛蓝色经济区带来的政策优势,推出新品上市――大西洋鲑鱼养殖项目(即三文鱼项目)。公司联合中科院海洋研究所,在引进挪威苗种繁育成套装备与技术的基础上,目前正在进行一期20万尾的大西洋鲑鱼养殖项目,如果成活率可观(譬如80-90%),未来可能进一步扩大规模,以保证大西洋鲑鱼按期达到商品鱼销售规格。

　　值得重点说明的是,按照养殖到1.5公斤左右所需要时间周期推算,我们预测该项目直到2011年底才有可能进入销售阶段,因此我们对于2011年东方海洋的盈利预测暂不包括该项目,我们将在下周调研之后再决定将三文鱼项目的盈利量化并计入未来几年的盈利之中。

　　不考虑三文鱼贡献的背景下,我们预计东方海洋2011-13年销售额分别可达829.39、1011.82、1167.59百万元,同比增长32.94%、22.00%、15.39%,分别实现净利润99.84、150.36、186.45百万元,同比增长36.1%、50.6%、24.0%,对应2011-13年EPS 分别为0.41、0.62、0.76。

　　考虑到相对谨慎的盈利预测口径对应相对宽松的估值溢价率,并结合绝对估值结果,我们赋予东方海洋目标价位区间22.04-22.99元,维持“买入”评级。